作者丨摸魚哥
從2013年首次申請IPO至今，甘李藥業終於於上月獲上市批文。
甘李藥業成立於1998年，是壹家從事生產胰島素及相關制品的高 科技 生物制藥公司。甘李藥業的“甘”，是公司實際控制人甘忠如；甘李藥業的“李”，是通化東寶的董事長李壹奎，二人都曾在北大生物系就讀。
1998年，通化東寶、通化安泰克和甘忠如等人出資建立了甘李藥業。通化東寶是當時甘李藥業的實際控股股東，持股比例高達41,50%。2011年，通化東寶將其持有的甘李藥業全部股權轉讓給明華創新等外部股東，二者分道揚鑣。如今，董事長甘忠如通過直接、間接方式直接持有公司44,46%股權，是公司實際控制人。
壹、 胰島素龍頭企業
根據發展歷程以及技術水平劃分，胰島素藥物可分為三類：動物源胰島素、重組人胰島素、重組胰島素類似物。
甘李藥業的主營業務是重組胰島素類似物原料藥及註射劑的研發、生產和銷售。
根據招股書，公司的主要產品有三種，包括重組甘精胰島素註射液（商品名“長秀霖”）、重組賴脯胰島素註射液（商品名“速秀霖”）、精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合註射液（“25R”）。
其中，“長秀霖”屬於長效重組胰島素類似物；“速秀霖”屬於超速效胰島素類似物；“25R”屬於中效胰島素。三者分別於2005年、2007年、2014年上市。
目前在我國糖尿病治療用藥市場上，中效胰島素使用量最多，約占胰島素市場銷量的65%，而長效胰島素和速效胰島素分別占15%和20%。
長效胰島素由於進入市場較晚導致所占份額僅為15%，但是其發展勢頭迅猛，市場份額不斷擴大，未來勢必取代中效胰島素的地位。
對比壹天2~3次的中效胰島素和速效胰島素，壹天1次的長效胰島素不僅能夠保持患者壹整天血糖的平穩，更是減少了頻繁註射的麻煩，自然更受患者的青睞。
壹、 市占率全球第二
據國際糖尿病聯盟（IDF）數據顯示，2019年全球糖尿病患者***有4.62億人，平均每11名成年人中，就有1位糖尿病患者；同年中國的糖尿病患者約為1.16億人，占全球患者總數的兩成以上。
然而，作為全球糖尿病患者人數最多的國家，我國目前僅有2%左右的糖尿病患者使用胰島素類藥物治療，遠低於美國的30%；而且人均治療費用同樣不足美國的十分之壹。
實際上，在國內胰島素市場中，使用量最大的仍是重組人胰島素，動物源胰島素也因其價格便宜占有壹定的市場份額，而重組胰島素類似物則因價格相對較高以及進入市場較晚，目前仍處在上升空間。對比發達國家，重組胰島素類似物的銷售額占全球胰島素市場份額已經超過了80%。
由於胰島素市場行業壁壘較高，導致市場集中度也相對較高。全球市場基本上被諾和諾德、禮來公司以及賽諾菲三家跨國公司壟斷。在國內，以甘李藥業的明星產品甘精胰島素為例，市占率最高的是賽諾菲，甘李藥業緊隨其後，而且市占率逐年提高，從2013年的18.43%提高到2017年的24.16%。
目前來看，胰島素市場的市場天花板還遠未達到，市場存在相當大的增量空間。相信在未來，隨著人們消費水平的提高、 健康 意識的提高以及對國產藥物的肯定，甘李藥業有望在國內大展宏圖。
壹、 高毛利高增長
2019年年報顯示，公司實現營業收入28.95億元，歸屬於母公司所有者的凈利潤11.67億元，同比分別增長21.26%、24.98%。
2020年壹季度內，公司實現營業收入4.70億元，較上年同期增長9.73%；實現歸屬於母公司所有者凈利潤1.23億元，較上年同期增長26.05%；實現扣除非經常損益後歸屬於母公司所有者凈利潤1.01億元，較上年同期增長41.04%。
分產品來看，長效的重組甘精胰島素註射液（長秀霖）2019年的銷售額為25.45億元，占主營業務收入的87.91%；上年同期占比高達94.74%，占比下降的原因在於公司的新產品精蛋白鋅重組賴脯胰島素混合註射液（25R）銷售量的上升以及重組甘精胰島素註射液（長秀霖）的單支價格下跌。
可見，近些年來重組甘精胰島素註射液（長秀霖）是公司的主要營收來源，遠高於其他產品的銷售收入，可以說這壹只註射液養活了整個公司。
值得壹提的是，“長秀霖”2019年的毛利率高達93%，直逼貴州茅臺的93.78%。公司正是因為此產品被稱作“藥中茅臺”，超高的毛利率體現了該產品的市場地位。
正如招股書顯示，公司面臨產品結構單壹的風險。為了改善產品結構，降低單壹產品帶來的風險，公司還需不斷研發和生產新的重組胰島素類似物產品。
此外，筆者註意到，2017年至2019年，公司的應收賬款周轉率分別為6.25、3.94以及3.53，呈逐年降低的趨勢。應收賬款周轉率降低意味著企業在產業鏈上地位並不強勢。對此，招股書表示，受醫藥行業兩票制政策以及取消藥品加成政策的影響，醫院回款周期延長，經銷商資金壓力增加，，使得應收賬款周轉率低於同行業其他上市公司平均水平。
壹、 研發風險
除了上述的產品單壹風險外，公司還在招股書中提到面臨的其他風險，主要包括：行業政策變動風險、藥品降價風險、稅收優惠不可持續風險以及專利失效風險等風險。
根據國家藥監局通告，除了甘李藥業，珠海聯邦制藥和通化東寶也已獲得甘精胰島素註射液的註冊批件。除了虎視眈眈的國際制藥公司，越來越多的國內競爭者也會爭著分壹杯羹。
面對競爭者的崛起，甘李藥業還能保證利潤的可持續性嗎？
作為壹家高 科技 生物制藥公司，公司未來的發展和盈利依賴創新，而創新需要研發投入作為支撐。
公司2017-2019年的研發投入分別為1.8億、3.5億以為4.1億，呈逐年提高的趨勢。在整個醫藥行業的研發投入都不高的背景下，這個數額算是相當不錯的了。對比來看，通化東寶2019年的研發投入僅有7800萬。
高研發投入有助於行業壁壘的構建，從而緩解競爭加劇以及藥品降價的風險。
作為高新技術企業，甘李藥業享受15%的所得稅優惠稅率，不過稅收優惠的有效期為自2017年起三年，也就是2020年結束。
此外，公司的“含有分子內伴侶樣序列的嵌合蛋白及其在胰島素生產中的應用”專利（專利號：ZL98813941,3）已於2018年3月31日失效，若該專利保護的技術被公司競爭對手利用，同樣會提高公司的競爭壓力。
五、人事變動只為減持？
上市不滿壹個月，公司股價剛迎來十三連板，市值更是壹舉突破百億大關。
在壹切都欣欣向榮之際，公司卻傳來壹份意外的通告：公司總經理甘忠如、副總經理王大梅以及財務負責人寧軍軍竟然集體辭職了。
公告顯示，接替甘忠如先生總經理位置的是公司副總都凱；公司的財務負責人由孫程先生接任。
孫程於2019年7月加入甘李藥業，但公開信息顯示，其在2018年至2020年任職於北京陽光海天停車管理有限公司，也就是說孫程當時只是和公司簽訂了勞動合同，並未真正就職於甘李藥業。
結合之前的財務負責人劉暢於2019年8月辭職，寧軍軍正是從當時至今的財務負責人“候補選手”。
通常來說，上市公司高管集體辭職是個不利信號，有辭職方便減持套現的可能，但是事實也不盡然，也可能只是公司的正常人事變動。
據公司公告稱，三人目前仍在公司工作。考慮到持股最多的甘忠如先生今年已經72歲了，此時功成身退倒也無可厚非；而王大梅女士***持股0.41%；寧軍軍未持有公司股份，公司的高管辭職屬於正常人事變動。
總結：目前甘李藥業二級市場市值超800億元，估值166倍，這個估值已經遠超了A股醫藥研發龍頭恒瑞醫藥，好是好就是估值不便宜了。