其中，處方外流、慢性病長處方、藥店分類管理、定點醫保資格審批放開等相關政策，使零售藥店獲得了更多為終端消費者和患者提供專業藥學和健康服務的機會。
專業服務能力的提升已經成為零售藥店的學問。2019上市連鎖藥店年報顯示，大型連鎖藥店正在轉型，不斷提升自身管理能力，加快網絡覆蓋，積極探索專業化藥店發展。
大參林(SH 603233，收盤價:94.5元)65438+10月30日晚間發布第三季度業績公告稱，2020年前三季度營收約為10492萬元，同比增長30.49%；凈利潤約8.67億元，同比增長55.90%；基本每股收益1.32元，同比增長50%。
根據2020年半年報，林的主營業務為藥品零售和藥品批發，分別占營收的94.95%和3.02%。
華南藥店無冕，全國布局進壹步深化。
區域優勢明顯，長期拓展空間清晰。
(1)自建和M&A節奏切換，店齡結構明顯優化。
門店數量穩步增長，2019並購步伐明顯加快。2019年，公司門店數量為4756家，同比增長22.58%。2015至2019年復合增長率為25.44%，公司門店擴張政策穩定。
2020年上半年，公司門店數量為5212家(加盟店106家)，凈增門店456家(自建439家，並購2家，加盟店52家，關店37家)。新冠肺炎疫情導致並購步伐略有放緩，預計今年下半年將加速。
從區域來看，華南仍然是公司布局的重點。2020年上半年，公司以自建方式擴張，各地區門店占比保持相對穩定。可以看出，公司各區域的本地化團隊建設取得了豐碩的成果，以自建促增長進入了良性循環。
老店比例最小化，將發力自建次新店和並購新店。從店齡結構來看，經營成熟、盈利穩定的老店占比拐點已經明顯。隨著老店比例的進壹步提高，將增加公司經營和財務水平的穩定性。
大規模並購進入國外市場。
(2)兩廣是絕對龍頭，異地擴張，打開規模天花板。
華南地區保持穩定增長，收入和利潤占比超過80%。2014-2019年，華南地區營業收入由4166萬元增長至94.64億元，CAGR 17.83%，2019年增長24.20%，占當年總收入的84.94%；
毛利從654.38+0.625億元增長到36.73億元，CAGR為654.38+07.73%，2065.438+09.52%，占當年總毛利的89.53%。
華東仍處於高速增長期，華中進入平穩發展。
2014-2019年，華中地區營業收入由212萬元增長至8210萬元，CAGR為31.10%，2019年增長17.60。
2014-2019，華東地區營業收入從7400萬元增長到4.36億元，CAGR 42.58%，2019增長38.22%。
公司招股書顯示，廣西計劃市場份額為30%，河南、江西、浙江、福建計劃市場份額為15%。
參考壹心堂占雲南省壹半以上城市的情況，假設廣東地區公司目標市場份額為50%，兩廣地區市場規模增長率為7%，其他地區市場增長率為6%。
如果公司在15實現目標，市場份額將達到穩定的天花板，這意味著公司在未來15將繼續享受集中的頭部紅利，估值水平將得到有效支撐。
(3)地域消費習慣特殊，參茸滋補品的優勢將長期保持。
參茸滋補品穩步增長，利潤率高。我們將公司的人參滋補品與中藥飲片業務相結合。2012-2019年收入從54100萬元增長到1652萬元，CAGR為17.29%，占2019年收入總額的比例。
市場認為人參滋補品只能在兩廣銷售，人參滋補品帶來的高利潤率優勢會在大參林向其他省份擴張的過程中逐漸被削弱。東方證券分析師認為，這種觀點並不能反映人參滋補品構建的競爭優勢。
壹是可持續性，兩廣市場足夠廣闊，保證公司人參滋補品的利潤貢獻穩定。
二是成長性，全民健康醫療意識逐漸成熟，公司品類優勢有望嫁接到省外市場。
第三，發散，有發散的可能，可能來源於藥店分類推廣後的日本藥店模式。
第四，相對優勢，藥品利潤率水平有限，高毛利品種比可比公司優勢越來越明顯。
優秀的精細化管理能力，保證擴張的可持續性。
(1)周轉率和利潤率兼得，精細化管理能力突出。
高毛利率得益於高羊毛品種，高周轉率得益於賬戶管理。如上所述，作為零售型企業，公司優秀的管理運營能力是實現行業最高利潤率和周轉率的集中體現。
無論是地板效果還是人的效果都處於行業前列。
與可比公司相比，銷售費用中工資費用占比高，管理費用中工資費用占比低。
(2)商譽比例低，手中資金充裕，保證了公司擴張的可持續性。
公司擴張以自建為主，商譽占比較低。從2015到2019，公司商譽從14萬元上升到9.83億元，占總資產的0.53%上升到11.34%，其中大部分來自2018-2065438。
手中現金和現金流充裕。
備選融資渠道多，外延擴張有保障。
順應醫藥行業變化積極開展多元化經營
(1)醫藥電商精準布局，滋補品可在線上異地拓展。
據天眼查APP專業版數據顯示，全國電商相關企業近430萬家。廣東省以近84萬家相關企業位居全國第壹，其次是浙江省和福建省，相關企業超過50萬家。
截至6月65438+10月65438+9月，我國今年新增電子商務相關企業超過1.2萬家(均為企業狀態)。
其中，前三季度新增電子商務相關企業1110000多家，同比去年增長65.98%。第三季度新增關聯企業近50萬家，環比增長16.77%。
近年來，隨著“互聯網+”的深入和醫藥電商政策限制的逐步減少，我國互聯網醫療服務市場規模呈現持續增長趨勢，特別是受2020年新冠肺炎疫情的影響，醫藥電商行業發展迅速，互聯網醫療的價值日益凸顯。
線上多業態布局，O2O門店覆蓋率近70%。截至2019年末，公司線上O2O門店超過3200家，門店覆蓋率67%，覆蓋所有主要線下城市。
人參滋補品本質上是壹種保健品。這壹品類在互聯網上的搜索和消費習慣更加成熟，商業模式更加以消費為導向。公司在廣東省有著悠久的人參滋補品銷售歷史，在產品選擇和銷售方面積累了深厚的經驗。隨著線上渠道的進壹步開放，公司有望借助互聯網渠道進壹步拓展人參滋補品。
(2)廣東省率先推進慢性病統籌，專科藥店發展迅速。
廣東醫改政策開放，有利於處方藥在院外銷售。
梧州積極開展處方外流試點，並在全國推廣。依托第三方處方信息共享平臺，可復制性強的“五洲模式”有望在全國推廣，未來將成為承接院外處方藥的有力接口，大參林等龍頭連鎖企業將進壹步凸顯長期終端價值。
公司專業藥房發展迅速，處方藥占比穩步提升。為了順應廣東省先進的醫改政策，公司大力發展專科藥房。截至2019年末，公司已建成專業百白破藥店56家，比上年增加26家。處方流通藥店達到28家，比上年增加14家。
省內已逐步完成整體對接，慢門藥店的發展值得期待。
盈利預測和投資建議
收益估計
東方證券分析師對公司2020-2022年盈利預測做如下假設:
1)目前，我國零售藥店行業增長相對平穩，頭部企業競爭力逐漸凸顯，行業進入加速頭部化階段。此外，在醫藥分開的背景下，處方外流給零售藥店行業帶來了邊際增量。
2)公司2020年至2022年毛利率分別為39.09%、39.51%、39.47%。
3)公司2020年至2022年銷售費用率為24.61%、24.79%、24.35%，管理費用率為4.54%、4.60%、4.55%。
4)公司2020-2022年所得稅稅率維持在25%。
資本提案
大參林是中國零售藥店行業的龍頭企業之壹。公司在華南地區形成了較強的競爭壁壘，藥品消費習慣成熟，盈利能力較強。在華東、華中發展迅速，異地擴張處於加速期。
風險警告
帶量采購導致客流下降的風險:目前國內帶量采購已經進入第三批。如果集中采購政策範圍進壹步擴大，醫院處方藥價格會繼續下降，或者消費者會回到醫院消費，對公司客流會有壹定影響。
新冠肺炎給公司經營帶來了不確定性:在全球範圍內，新冠肺炎疫情仍處於爆發期。雖然中國目前的控制力度很大，疫情暫時趨於穩定，但仍然存在壹些風險。如果新冠肺炎疫情重演，將對消費者的消費行為產生壹定影響，消費強度可能會減弱。
新開店、M&A店、加盟店數量少於預期:公司目前的增長由內生和延伸店共同驅動，延伸店主要依靠新開店和M&A店。如果新開門店和M&A門店數量少於預期，將造成業績的不確定性。
藥房行業的核心邏輯在於處方外流，集中度提升，電商渠道布局。行業政策實際上強化了藥店的核心增長邏輯。
雖然帶量采購和非藥品核查短期內對藥店業績有影響，但長期來看，龍頭藥店已經轉向以客戶需求為導向，專業服務能力成為競爭的關鍵。
新政策的紅利不再像前二十年那樣，藥店可以普惠式享受。優勢在於整合大潮後的贏家和更適合新時代模式的領導者。
上市三年來，大參林的發展勢頭越來越迅猛，尤其是今年上半年。實現營收69.4億元，同比增長32.14%，歸母凈利潤5.95億，同比增長56.21%。截至9月14，大參林總市值達到5506.438+04億。
依托現有優勢和雄厚的資金支持，大參林全面建立“互聯網加醫藥”等增值服務，建立以患者為中心的慢病管理模式，對慢病患者進行建檔和跟蹤，定期提醒就醫、用藥、隨訪等全方位健康管理服務。
借助技術和互聯網，通過整合和效率工具的使用，大參林的藥房服務整合度增加，尤其是門店與會員使用電話、微信的互動更加緊密，增加了會員的粘性，通過數字化為會員提供專業的疾病管理和藥學服務，立體化管理患者和社區數據資產。融合發展的思路，大參林線上線下的融合，加快了經營業績的增速。
註:本文內容主要摘自東方證券研究所的研究報告，由中外行業研究整理推送。